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中顺洁柔(002511):3Q扣非净利润增62% 关注成本、渠道、激励带来的成长持续性

发布时间:2019-10-24    研究机构:中国国际金融

1-3Q 业绩符合我们预期

公司公布1-3Q19 业绩:收入48.2 亿元,同比增长18.1%;归母净利润4.38 亿元,同比增长40%;扣非归母净利润4.26 亿元,同比增长48.6%,符合市场预期。分季度看,1Q-3Q 营收分别增长25.8%/19.9%/10.2%,归母净利润分别增长25.2%/49.7%/44.2%,扣非归母净利润分别增长33.1%/50.1%/61.6%.

发展趋势

1、1-3Q 营收增长保持稳健。1-3Q 公司营收同比增长18.1%,整体保持稳健,单3Q 营收增速有所放缓,我们预计主要原因系:1)原材料价格下降背景下,行业内3Q 价格竞争有所加剧;2)电商渠道收入受平台运营调整影响,单季度增速有所波动。向后看,我们预计4Q 公司收入端在产品结构持续优化(Face\Lotion\自然木系列占比提升)、电商渠道一次性调整结束、采取更大力度的竞争策略等因素带动下,有望保持稳健增长。

2、原材料价格下跌,盈利能力持续上行。1-3Q19 毛利率同比提升3ppt 至38.3%,其中1Q-3Q 分别提升(下降)-4.8/4.8/8.2ppt,得益于:1)原材料价格持续下跌,1-9 月外盘针叶浆/阔叶浆均价分别同比下跌27%/23%;2)产品结构优化,定位更高的Face\Lotion\自然木系列占比提升;3)增值税率下降等。1-3Q 销售费用率提升0.8ppt,公司加大市场投入力度;管理+研发费用率提升1.1ppt,主要系股权激励费用摊销、研发投入加大所致;综合影响下,公司净利率同比提升1.4ppt 至9.1%。

3、关注成本、渠道、激励带来的成长持续性。成本方面,10 月外盘针/阔叶浆平均价格在580/463 美元/吨低位震荡,持续关注浆价后续走势对利润弹性的贡献;渠道方面,公司2019 年持续在电商、商消、KA、GT 渠道发力,加大渠道精细化运营的同时提高高端产品占比;激励方面,19 年公司发布的股票期权与限制性股票激励计划覆盖人数达3687 人,行权(解锁)条件为2019-2021 年公司营收相比2017 年增长41.6%/67.09%/94.03%(对应2021 年营收达到90 亿元规模),看好公司狼性激励下的稳健成长势头。

盈利预测与估值

我们维持2019/2020 年每股盈利预测0.46/0.55 元不变。当前股价对应2019/2020 年30 倍/25 倍市盈率。维持跑赢行业评级和15.0元目标价,对应33 倍2019 年市盈率和27 倍2020 年市盈率,较当前股价有10%的上行空间。

风险

原材料价格大幅波动,市场竞争更加激烈。

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