中顺洁柔(002511.CN)

中顺洁柔(002511):Q4盈利弹性持续 中长期成长无忧

时间:20-03-02 00:00    来源:海通证券

事件:公司发布19 年业绩快报,19 年公司实现收入66.3 亿元,同比增长16.8%,实现归母净利润6.1 亿元,同比增长49.1%,基本每股收益0.475元,同比增长47.4%。

Q4 收入增速恢复,利润高增长贯穿全年:公司Q4 单季度实现收入18.1 亿元,同比增长13.6%,实现净利润1.7 亿元,同比增长79.6%;收入端较于Q3 单季度的10.2%增速有所恢复,利润端持续大幅提升,Q4 单季度净利率9.3%保持高位,我们认为这主要与原材料木浆价格下跌相关。

产品结构持续提升,电商渠道加快布局:公司19 年持续不断优化产品结构,提升高端、高毛利产品占比,销售团队加强KA、GT、AFH、EC 四大渠道的建设、加快网络平台布局;内部管理方面,公司持续提高经营效率,降低经营成本,此外湖北中顺工程项目建设陆续投入使用,产能进一步提升。

浆价短期受需求压制,预计20 年上涨幅度有限:木浆价格18 年Q4 以来经历明显下跌,19 年Q4 浆价基本保持稳定,对于木浆未来判断,考虑到全球木浆需求整体表现平淡、库存高企,以及较多的漂阔产能投放,我们认为短期木浆价格难有决定性的趋势影响因素,小幅震荡可能性较大。

20 上半年仍有利润弹性释放:考虑到浆价报盘价格与公司成本核算有较长周期,以及19 下半年浆价呈现下跌趋势,我们判断20 上半年原材料贡献的利润弹性仍将释放。

渠道成长空间仍大,太阳品牌抢夺中低端市场:对于公司未来的成长性,一方面渠道成长空间仍大,未来能够通过新区域覆盖以及老区域深耕实现营收端的稳定增长,细分渠道来看电商以及商销渠道均有较大成长空间;另一方面,公司发布在四川建设30 万吨竹浆纸一体化项目的公告,并将启用“太阳”品牌实现渠道下沉,布局上游原材料能保障“太阳”产品的成本优势,为中低端市场的扩张奠定坚实基础。

股权激励保障收入端增长:18 年12 月公司推出新一轮股权激励方案,目标以2017 年营收为基数,19-21 年营收增长率不低于41.6%、67.09%、94.03%,目标达成后公司收入将达90 亿元,将与目前龙头企业规模并驾齐驱,新的股权激励目标将保障未来几年收入端的稳健增长。

盈利预测与评级:我们预计20-21 年净利润7.6 亿、9.2 亿元,同比增速24.4%,22.1%,3 月2 日收盘价对应20-21 年PE 估值为26 倍、22 倍,作为A 股生活用纸最纯正标的,我们给予公司20 年25-28 倍PE估值,对应合理价值区间14.5~16.24元,给予“优于大市”评级。

风险提示:原材料价格波动风险;产能释放不及预期,产能利用率下降。