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中顺洁柔(002511):业绩表现靓丽 新品类拓展渐放异彩

发布时间:2020-04-30    研究机构:西南证券

  业绩总结:公司发布2019 年年报及2020 年一季报。2019 年公司实现营业收入66.3 亿元,同比增长16.8%;归母净利润6 亿元,同比增长48.4%;扣非后净利润5.9 亿元,同比增长50%。其中Q4 实现营收18.2 亿元,同比增长13.6%;归母净利润1.7 亿元,同比增长76.2%;扣非后净利润1.6 亿元,增长53.8%。

  业绩亮眼,收益质量良好。2020 年Q1,公司营收达到16.7 亿元,较去年同期增长8.5%;归母净利润为1.8 亿元,同比增长48.7%,扣非后净利润为1.9 亿元,同比增长53.5%。

进军个护领域,新品类拓展渐放异彩。2019 年公司继续深耕生活用纸品类,实现营收65.6 亿元(+17.6%),占总营收比重高达98.9%。同时公司为适应消费升级趋势和战略发展目标,打造了全新个人护理品牌“朵蕾蜜”,正式进军个人护理领域,该品类实现收入321.9 万元。分渠道看,2019 年GT/ KA/ 电商/ 商销收入占比分别为42.7%/ 21.6%/ 28.2%/ 5.1%,电商继续高增。19 年公司综合毛利率同比提升5.6pp 至39.6%,得益于两方面原因:1)纸浆价格大幅回落叠加公司生产端规模效应,单位成本明显下降;2)公司持续优化产品结构,提升高端、高毛利产品占比, 新棉初白、Face、Lotion 和自然木等高毛利产品收入占比提升至接近70%。随着高毛利产品占比的提高,公司生活用纸毛利率达到近40%(+5.4pp),位居国内生活用纸行业第一。

盈利能力继续稳步提升,报表质量优异。19 年公司整体费用率为28.1%,同比增长3.8pp。其中销售费率为20.6%,同比增长2.8pp,主要系公司持续增加市场投入、加大促销力度及开拓销售网络所致。公司继续提高自主创新能力,推出个人护理新品类并不断改良生产工艺,全年研发费用为1.8 亿元,增幅高达64%,从而提升研发费率至2.7%(+0.8pp);管理费率为4.4%,同比增长0.8pp,主要受公司股权激励费用及员工薪酬增加的影响。得益于毛利率提升的贡献,19 年公司实现净利率9.1%(+1.9pp);经营性现金流量净额13.6 亿元,同比增长211.2%;ROE14.8%,同比提升2.5pp,报表质量优异。

一季度电商渠道放量,高端产品增长亮眼。一季度公司抓住疫情第一波高峰期,积极转战线上,电商销售迅速扩张,增速达到45%,新零售渠道同比增速接近200%;GT、KA 渠道因疫情无法正常营业,较去年同期下降1%/5%。在各品类中,太阳生活用纸实现90%的高速增长,毛利率约30%;疫情爆发湿巾需求大增,湿巾实现收入约3500 万元,毛利率维持在50%+,个护产品实现600万+的收入,在新品类中表现亮眼。得益于销售收入的增长和原材料成本的下降,一季度公司毛利率达到45.1%,同比提升11.1pp;费用率增加7.3pp 至30.8%,其中销售费率为22.6%(+5.4pp),主要是公司加大对经销商帮扶补贴、积极开拓线上渠道,保障长远发展。净利率为11%,同比提升3pp,盈利能力再上一个台阶。

着力推进产能项目建设,市场占有率有望进一步提高。2019 年,公司产能进一步释放,生产量同比增长23.7%。目前,公司在湖北中顺新建的高档生活用纸项目第一期工程10 万吨/年已完成竣工验收并陆续投入使用,新增产能的逐步释放可以有效提升公司生活用纸产能规模,满足华中市场的销售需求,从而进一步提高公司的市占率。此外,19 年公司投资建设30 万吨竹浆纸一体化项目,拟实现竹-浆-纸一体化的生产模式,充分参与高-中-低端生活用纸市场竞争,并且启用“太阳”作为该项目生活用纸品牌,该项目有利于为公司寻求新的业务利润增长点,助力公司实现双品牌战略发展和整体战略转型。

盈利预测与投资建议。预计2020-2022 年EPS 分别为0.57 元、0.67 元、0.79元,对应PE31 倍、27 倍、23 倍。考虑到公司处于渠道快速拓展期,有较大的弯道超车机会,增速超越同行平均,维持“买入”评级。

风险提示:原材料价格大幅波动的风险,终端产品销售低于预期的风险。

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